2026 OCP Global Summit | Capital Group | Subu Subrahmanyan | NPO Through an Investor's Lens

1天前

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1. 為什麼一位基金經理人會站上 IPEC 工作坊

IPEC NPO 工作坊十幾場演講，多數講者來自 hyperscaler、雷射廠與光引擎廠。Capital Group 是共同基金管理公司，Subrahmanyan 負責公開市場股票、專注 AI 基礎建設，他開場就自嘲：「投資人通常不會在這種場合上台，聽完你們就知道為什麼。」

但這場演講的價值正在於它不談技術。他說得很直接：最終由終端客戶決定哪個創新成為主流，投資人能做的，是到現場聽部署技術的人怎麼說。

工程師問 NPO 做不做得出來，投資人問的是：做出來之後，錢會留在誰手上。

2. 拆解五層問題：NPO 排在最後一層

Subrahmanyan 的第一張內容投影片，把 AI 投資拆成五個逐層往下的問題：

層	投資人要回答的問題	演講給的脈絡
1	capex 能否持續？	Google、Meta 的 capex 預期 2023 到 2027 年成長 10 倍
2	其中多少是 AI？	hyperscaler 2027 年 capex 預期超過 1 兆美元
3	算力、記憶體還是連接？	過去由算力領漲，去年記憶體短缺，下一段是連接
4	銅還是光？	外加 Ethernet 對 NVLink 等協定之爭
5	哪一種光學架構？	NPO、CPO 與可插拔

他的兩個推論值得記下來。第一，每一層都是獨立的辯論，投資人必須每一層都判對。第二，多數投資決策是在最上層被辯論的：光通訊股的大幅波動，通常不是因為某家公司出了事，而是市場對 capex 的總體判斷改變了。加上 neocloud、主權 AI 與企業自建，他估計 2030 年總額會超過 2 兆美元。

這也解釋了為什麼光通訊股常常「題材對了、股價卻沒動」：決定股價的變數排在 NPO 之前四層。

3. 拆解光的槓桿：連接長得比 capex 快

Subrahmanyan 沒有放市場預測（他把那部分留給同場的 LightCounting），而是用一個結構性論點說明光通訊為何能跑贏 AI capex：加速器晶片已經做到尺寸上限，算力只能靠連接更多晶片來擴張。scale-out、scale-across、scale-up，現在還要加上 scale-in，每一種擴張都需要更多頻寬。

▲ Capital Group 用三個數字說明光通訊的槓桿：1 GW 園區 400 萬公里光纖、2027 年光模組可能翻倍到約 2 億顆、scale-up 跨櫃後光鏈路增加 4–8 倍（圖片來源：Capital Group｜2026 OCP Global Summit IPEC 工作坊簡報（5:38））

三個數字的來源不同，要分開看：

400 萬公里光纖：來自 Meta（2026 年 9 月），指 1 GW 的 Prometheus 園區；5 GW 的 Hyperion 會是它的數倍。Subrahmanyan 說這比幾年前整個雲端資料中心的光纖市場還大。
約 2 倍、約 2 億顆：光模組出貨過去兩年每年都超過翻倍，2027 年可能再翻倍，標註為產業估計。
4 到 8 倍：scale-up 跨越多個機櫃時，櫃間光鏈路的增加倍數，標註為講者自己的估計。

他的結論是：不論 AI 支出以什麼速度成長，光的成長都會更快。但他也補了一句很重要的但書：這只保證光跑贏 capex，不保護 capex 本身衰退的情境。而且以上都還沒算進機櫃背板轉成光。

4. 拆解三個判斷：方向、時機、價值捕獲

演講中段，他借用 Richard Sutton 的「苦澀的教訓」（The Bitter Lesson），說投資業也有自己的苦澀教訓：技術判對，不等於投資判對。為一次架構轉換下注，其實是三個獨立的判斷：

判斷	他的評語	歷史教訓
方向	通常判對	架構趨勢很早就看得到，產業通常判斷正確
時機	通常判錯	銅轉光的論點成立多年，但要等 AI 這個應用出現；在那之前相關股票橫盤好幾年
價值捕獲	最難判斷	雲端時代早期贏家是垂直整合者，後來解耦勝出

「太早」和「判錯」在股價上看起來一模一樣，這是第二欄的重點。第三欄更值得光通訊業者注意：在轉折點領先還不夠，優勢必須撐過下一代架構。水漲船高時整個族群都像好投資，能留下來的是下一次架構變動後仍握有位置的公司。

5. 銅退場分三段，三個時鐘

這張投影片是整場最有時機感的一張。Subrahmanyan 把銅轉光拆成三個位置，各自有不同時程：

▲ 銅轉光發生在三個位置：櫃間與盒內 2027–28，櫃內背板 2029 年以後且只會部分轉換；方向已定，時程由銅能撐多久決定（圖片來源：Capital Group｜2026 OCP Global Summit IPEC 工作坊簡報（10:30））

櫃間（Between racks）：scale-out 本來就是光，改變的是 scale-up 跨櫃帶來的密度，鏈路增加 4 到 8 倍。他說這可能是第一個大量應用，2027 年底開始、2028 年放量，這也是市場目前替光通訊股假設的時程。
盒內（Inside the box）：訊號今天沿著銅走線離開交換器或加速器，到前面板才轉成光。NPO 把光學移到晶片旁邊，盒內銅走線讓位給光纖，NPO 與 CPO 都落在這一段，時程 2027 年底到 2028 年初。
櫃內（Within the rack）：銅背板最後才轉，2029 年以後，而且只會部分轉換。被動銅最便宜、最省電，他接觸的每個人都想讓它撐得越久越好。

他對「低功耗」論述的態度也很冷靜：類似論點在 LPO 身上也出現過，但沒有生態系與推動者時，hyperscaler 不會放棄一個運作良好又更便宜的方案。我們在高盛喊上修、新易盛喊延後拆過市場對 CPO／NPO 時程的分歧，這場演講給的答案很清楚：方向已定，時程由銅的壽命決定。

6. 為何 NPO 先行，以及他在觀察的訊號

最後一張投影片是整場的投資結論。Subrahmanyan 認為 NPO 是走向整合光學最可能的第一步，理由有三：

▲ NPO 先行的三個理由與四個觀察訊號；會讓他改觀的是 CPO 良率提前達標，或銅撐得比預期更久（圖片來源：Capital Group｜2026 OCP Global Summit IPEC 工作坊簡報（12:46））

保留開放的多供應商生態系。最純粹形式的 CPO 大概需要交換器或加速器原廠來交付，供應商選擇因此變少；NPO 以標準化的可插拔插座設計，保留了今天光學產業多家供應商並存的結構。
不必重新設計交換器晶片，光學仍可更換。良率、可維修性、修復時間，都是營運端最在意的事。
歷史會重演。上一次網路業在垂直整合與解耦之間選擇時，hyperscaler 選了解耦，這決定了接下來十年由誰捕獲價值。

這和我們在 NPO 不是 CPO 的前菜的判斷一致：NPO 的意義不只是過渡，而是決定價值往哪裡分配。下圖把兩條路線的價值位置並排：

▲ 最純粹形式的 CPO 把光引擎與良率風險收進交換器或加速器原廠；NPO 透過標準插座，讓光引擎維持多家供應商，壞了換光學、不必換交換器（圖片來源：Simple Tech Trend 自製，資料來源 Capital Group 2026 OCP Global Summit 簡報）

他的觀察清單有四項，加上兩個會讓他改變看法的條件。把它們依「推向哪個結果」排列，就是一張投資人的追蹤表：

▲ Capital Group 的四個觀察訊號與兩個改觀條件：光纖耦合良率與標準採用度決定 NPO 能否量產，CPO 良率提前達標偏向垂直整合，銅撐更久則整體延後（圖片來源：Simple Tech Trend 自製，資料來源 Capital Group 2026 OCP Global Summit 簡報）

其中「標準採用度」指的就是 Open CPX 這類插座標準，相關進度見 ECOC2026｜Ciena 用 Open CPX 把 6.4T 光引擎變回貨架料。

7. 風險與反面論點

講者是投資人，不是部署方。整場沒有量產良率、成本或功耗數據，NPO 先行是根據產業結構與歷史類比做的推論，不是實測結果。
4 到 8 倍是講者自己的估計，約 2 億顆是產業估計，兩者都不是官方出貨數字。
NPO 先行在這個工作坊幾乎是共識。當一個場合的講者觀點高度一致，市場預期也容易提前反映；真正的分歧點是 2027 年底的放量時點會不會再往後移。
CPO 的良率可能比預期更快成熟。這正是他自己列出的改觀條件之一，Broadcom 已經在講第三代 CPO 的現場可靠度（見 2026 OCP APAC Summit｜Broadcom｜CPO 的第三代成績單）。
銅的壽命是最大的時程變數。投影片寫的是銅在 400G 能撐多久，口頭則說 200G 與 400G；若 400G 銅仍能覆蓋櫃內距離，櫃內轉光就會繼續往 2029 年以後推。

8. 對台灣供應鏈的意義

這場演講沒有點名任何台灣廠商，以下只就演講框架與同場已公開的資訊推論：

解耦路線對台灣有利，因為台廠多在可替換的環節。NPO 保留多供應商結構，交換器 ODM、插座、線纜組裝都還是獨立的採購項目。同場 Ciena 的 Open CPX 簡報，成員 logo 上有 Accton（智邦）、Alpha Networks（明泰）、BizLink（貿聯-KY）、FIT（鴻騰精密）、LOTES（嘉澤）等台系或台資廠；標準採用度正是 Subrahmanyan 列出的觀察訊號之一。
若 CPO 良率提前達標，價值會往晶片與先進封裝集中。在這個情境下，台廠最直接的位置是台積電：同場 NVIDIA 的 Spectrum-X Photonics CPO 光引擎採用台積電 COUPE 製程。垂直整合的 CPO 讓組裝與模組廠的角色變小，但封裝端的份量變大。
時程要以 2027 年底到 2028 年為基準。這是講者說市場目前替光通訊股假設的時程；台系供應鏈的 NPO 相關營收若要出現，最早也是在這個窗口，而櫃內背板轉光要到 2029 年以後才會開始。

9. 總結

這場 12 分鐘的演講沒有新技術，卻把整個 IPEC 工作坊的技術討論翻譯成資金的語言：方向不用爭，時機才是賺賠的分水嶺，而價值捕獲取決於產業選擇解耦還是垂直整合。Subrahmanyan 押的是 NPO 先行，理由不是它在技術上最先進，而是它對既有生態系的改動最小。

時間要看清楚：櫃間與盒內的轉換在 2027 年底起步、2028 年放量，櫃內背板要到 2029 年以後，而且只會部分轉換。接下來 12 個月該觀察三件事：NPO 光纖耦合的量產良率、Open CPX 這類插座標準有沒有被交換器平台採用、銅在 400G 能撐多遠。

技術決定光會不會來，銅決定光什麼時候來，解耦決定錢會留在誰手上。

本文僅供技術與產業趨勢分析，不構成任何投資建議。